# 4旧框架估值新事物的错误——与 @Rocky\_Bitcoin 关于 $CRCL 的交流 本文是基于ROCKY的观点进行了反驳，其原文核心观点如下： > 这应该是最近我看到对稳定币理解最透彻的一篇文章，如今稳定币市场有很多新的概念出来，包括Neobank，Defibank，特别有意思，也很有趣，核心都指向了一个点：美元稳定币。包括最近也很多人讨论 #Circle 值不值得投资，我结合这篇文章，讲讲自己的思考。 > > 美元稳定币，尤其是像 Circle 发行的 USDC，表面上看起来是“安全、透明、合规”的代名词，但如果你深入金融体系的底层逻辑，会发现它其实踩在了一个非常危险的政策雷区上，而且这个雷，可能随时引爆。 > > 先说清楚一件事，稳定币不是银行存款，但它干的活儿越来越像银行存款。普通人把美元存进银行，银行拿去放贷、投资、赚利差，同时只留一点点准备金，这就是“部分准备金制度”。靠着这套机制，美联储才能通过调节利率、准备金率等手段，控制整个经济里的“钱多钱少”。这是现代货币体系的命脉。 > > 但现在，稳定币绕开了这套系统。比如你把100美元换成USDC，这笔钱理论上被1:1存成现金或短期美债，但它不再进入银行体系放贷。也就是说，这100美元在传统银行体系里原本可以“变出”500甚至800美元的信贷货币（因为银行可以贷出去90%，别人再存，再贷……），现在却“死”在了稳定币账户里，它只是静静地躺在那里，低风险、高流动性、高息收益等。(这就是M0和M1的区别，而M1往往是M0的数倍之多，货币信贷体系，是近代经济繁荣的基石之一) > > 这貌似听起来USDC很美好？但“美好本身”，就是最大的问题。 > > 如果所有人都觉得“USDC比银行存款更安全、更方便”，于是大规模把钱从银行转到稳定币钱包，会发生什么？ > > 答案是：银行的存款基础被抽干(长远假设)，放贷能力萎缩，货币乘数崩塌。美联储想降息刺激经济？没人去银行借钱了。想加息抑制通胀？稳定币利率可能更高，钱根本不听央行指挥。 > > 这就是为什么美联储死活不给稳定币公司开主账户（Master Account），主账户意味着你直接接入美联储的支付清算系统，等于承认你是“准银行”。一旦开了，稳定币就真成了平行于传统银行的“数字银行”，但又不受部分准备金约束，不参与货币政策传导。这等于在央行体系外，另起炉灶搞了一套“纯准备金”货币系统，虽然效率很高，但会肢解央行对货币的控制权。 > > \#Circle 现在看似合规、光鲜，但存在隐性的核心问题，这是金融业的主要矛盾。虽然目前它跟摩根大通和纽约梅隆银行有深度合作，但美联储才是掌管美元和银行业生杀大权的法官。所以我不太建议很多伙伴重仓投资它，但可以适当配置。其中的原因有三： > > 政策风险极高：一旦USDC规模接近M2的5%甚至10%（目前整体稳定币规模才不到1%），财政部和美联储一定会出手限制。可能的方式包括：强制要求稳定币发行人拿银行牌照、限制个人持有额度、或禁止稳定币用于支付和储蓄场景。任何一条都能让Circle的商业模式大打折扣。 > > 它本质上是个“国债通道”：Circle的钱大部分买的是短期美债。听起来安全，但这也意味着它在变相为美国政府融资，每发行1美元USDC，就多1美元流入国债。这虽然短期内帮了美国财政，但长期看，如果稳定币成了政府隐形债务工具，反而会引发监管警惕，怕它变成“不受控的财政外挂”。 > > 增长天花板有限：Circle想做“数字美元基础设施”，但真正的基础设施必须得到央行授权。并且目前各大银行也在内部发行自己的稳定币体系，这其中存在比较明显的竞争关系，必然会侵蚀Circle合规稳定币的市场。不排除USDC未来很可能被“招安”成某种受限的支付工具，失去现在的高增长想象空间。 > > 最后自嘲一句吧，也是比较讽刺，我们这些密码朋克最初参与加密货币市场，是为了“去中心化、抗审查、摆脱央行控制”，这样理性主义者的信仰愿景。结果最成功的稳定币，反而成了美国国债的最大买家之一，帮美联储压低利率，帮财政部发债，成了体制最忠实的帮手。 说起来，还挺郁闷的！ \*\*以下为本人观点，写于2025年12月12日 很喜欢也很需要看到关于CRCL的不同声音，有不少受益，但一些观点需要讨论和厘清。 Rocky老师观点中提到的观点中：银行体系“被抽干”等，在稳定币规模达到万亿甚至10万亿以上，是可能客观发生的，但是后续推理与逻辑不对。 因为，这里假设了一个错误的前提：银行揽储与吃息差是美国货币体系最重要的事——过去是，现在不再是，将来更不会是。 对美国来说，不是“银行利润第一”，而是美债顺利被全球吸收 + 美元持续担当全球计价/结算货币 + 国内金融稳定！ 理解美国国家战略级的前提十分关键！ 再回到细节，考虑以下几个方面： 1、CIRCLE大概率会直接进入银行清算系统，过去几次申请失败推论将来会失败是错误的，没有考虑外部环境的变化，而从我的研究看，26年即有可能获批。 但是大概率不是过去老式的银行牌照，而是会根据稳定币法案给到CRCL的第一块更清晰的央行通道，把它当成“可控的链上美元前端”——这一点其实已经很清晰。 2、提到的100元进入USDC买美债后就“死掉了”是错误的，只是过去银行是那个中介，银行再放贷出去，现在是财政部！以前是民间，现在是官方，钱仍然是流动的，只是主体不同，银行吃得到还是吃不到息差，对美国、美元、美债都不是重大的问题——银行干不了，倒闭就好了… 3、关于“稳定币抽走存款 → 货币乘数坍塌 → 央行调控失灵” 资金没有“死在稳定币里”，而是通过储备资产直接进入 T-bill / RRP 等“官方资产端”，仍在整个美元体系之内，只是从商业银行挪到了央行/财政部一侧。 2008 年后，美国货币政策框架已经从教科书式的“固定准备金率×乘数”转成了“超额准备金 + IOER + RRP 框架下的利率走廊”，货币乘数早就不再是那个单一、稳定的核心控制杆了。 央行仍然可以通过短端利率、RRP 利率、监管工具，对整个短期美元资产的收益率施加约束。 4、关于“稳定币威胁银行生意 → 银行+央行一定联手压制” 银行不爽是完全正确的，存款被吸，手续费越收越少。但是新时代的到来，什么时候管过旧时代的眼泪？ 电商到来，线下商店维权没意义，要么拥抱要么淘汰。而现在CRCL搞的USDCX等银行级合规隐私稳定币就是给到改变的银行的。 在国家层面，从来不会“保护单一行业的旧模式”，而对美国来说，“维护美元主导地位 & 美债融资能力”这两个金融领域最高的目标。 银行可以通过监管博弈获得补偿，但很难换来“打死那新贱人，继续爱我一个”。 5、关于“USDC 从根上威胁现代美元体系控制权” \ 这里是与战略层面的真实完全相背的，上面已经表述了观点。 而从常识上，即使不细究也会知道，除非美国这帮人是SB，要不然不会搞什么稳定币法案，银行系的贝莱德不会和CRCL签为期数年的独家合作备忘录，而是直接封杀他。 合规稳定币本质上是“美元 & 美债的第二曲线”，是帝国工具箱里的新工具，而不是外敌。 6、关于“政策风险极高、增长天花板有限，所以不宜看多” 原文中有假设一旦USDC规模接近M2的5%甚至10%，会引发监管，关于这种逻辑上面进行了论述，而换个悲观的角度，即使最坏的情况，M2的10%是2万亿美元，而USDC目前是780亿美元…… 对于 $CRCL 这个标的，我的想法很简单，只要他在未来几年能大大跑过比特币且风险没有明显增大，就是一个好标的，至于未来涨了几倍之后，我是继续持有还是拿着一直等到稳定币规模到达3-5万亿规模，这将不再是一个需要认真思考的问题。 感谢@Rocky\_Bitcoin老师的深度分享，我的观点不一定对，仅是交流！ > [大宇投资频道](https://t.me/BTCdayu2)（每日更新免费AI、美股、币圈投资内容） > > [大宇](https://twitter.com/BTCdayu)持续更新，收藏 [dayu.xyz](https://dayu.xyz) --- # Agent Instructions: Querying This Documentation If you need additional information that is not directly available in this page, you can query the documentation dynamically by asking a question. Perform an HTTP GET request on the current page URL with the `ask` query parameter: ``` GET https://btcdayu.gitbook.io/dayu/da-yu-yuan-chuang/guan-dian-yu-chang-wen/yi-wen-ding-bi-crcl/4-jiu-kuang-jia-gu-zhi-xin-shi-wu-de-cuo-wu-yu-rockybitcoin-guan-yu-crcl-de-jiao-liu.md?ask= ``` The question should be specific, self-contained, and written in natural language. The response will contain a direct answer to the question and relevant excerpts and sources from the documentation. Use this mechanism when the answer is not explicitly present in the current page, you need clarification or additional context, or you want to retrieve related documentation sections.