# 7、稳定币的估值要从新角度，不可硬套传统互联网估值

本文是为回应一位推友对本人《认为买CRCL不如买COIN的都是SB》的观点讨论，其文章[点此](https://x.com/0xDrPR/status/2005130767441998268)

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研究得很细致，很赞！一并与本人另一不同观点文章收录于投资频道，也更新一些我的思考。

对于“**分发层捕获最大价值，且COINBASE和PAYPAL等分发层成为龙头，同意30%**。”

我的观点是：分发层会捕获较大价值，不一定是最大；而且吃到利润的不是COINBASE或PAYPAL。

一层层说。

分发层会捕获较大价值，主要还是规模效应带来的确定性毛利，但利润率会极低，以微信支付为例，收费比例不高，个人转账：免费，但商户收款：约 0.38%–0.6%，银联、通道、清算成本吃掉大半。但这里微信支付由于规模大，年交易额近百万亿级别，最后年收入也极为可观，但这个收费比例直接对比稳定币的3%的无风险收入，而且无论规模大小，是不同的。

而现行的主要分发渠道COINBASE现在捕获的利润大不在？变态的大，因为只要进去了CB，稳定币发行方获得的利息全给它；而站外的，仅管只占顾4%，但也要分一半50%给它，原因是这个分成协议不签，CIRCLE可能会在当年死掉；而26年会重签，重签我预估会是站内100%全给他，站外的分成比例会在20%以下。

而且我们讨论稳定币肯定是讨论终局或起码10年后怎么样，也不用太纠结26年，那么终局假如USDC规模达到1万亿，每年利润300亿，COINBASE能分多少呢？我觉得站外部分可能是只按股权分，比如4%。而站内部分会和其他渠道一样，极低比例。

有意思的是，我觉得这些CB或STRIPE等都不会是分发的龙头，会有两类是龙头，

**一类是面子，**比如X、what'sapp、PAYPAL等企业，这些企业中一部分可能自己发行合规稳定币（这部分反而是我觉得CIRCLE最大的不确定性，充分竞争是否会导致利润率迟迟上不去，不得不持续陷入补贴大战，有哪些企业会发？有哪些会直接用USDC？略让我放心的是CIRCLE的步伐挺快，与企业端等合作进展很快，包括VISA、STRIPE这些最有可能自己发的都没发）。

**一类是里子**。我标题说新思维，这一部分就很重要了。
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USDC最大的分发层，是美国政府、是天才法案。这是定性，不是定量，不是具体到哪个互联网公司，而是更高维的视野。

仔细想一下，稳定币和微信支付中的法币有何不同？最大特点是：

稳定币背后有一个国债利息收入，这个收入是归稳定币发行方而不是美国政府，**政府出钱**；

微信支付中的法币发行方是政府，政府是发行人，不需要向任何人支付利息，**政府不出钱；**

这是一个令人细思恐极的角度，想明白这一点，才能明白稳定币为什么是全新的、伟大的东西。

我对稳定币有两个原创的定性，我本人十分自豪，在此再放一下：

**稳定币是美元、美债的第二增长曲线！**
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**稳定币是有史以来第一家商业公司能部分分享铸币税！**

国家印钱，法币通胀是永远的，这是比特币之所以伟大的原因，而有意思的是任何国家印钱，对任何公司，任何个人都是一种无形的剥削，但有意思的事发生了：

美国因为印钱太多，发行的国债越来越多，支付的利息进入了恐怖的地步 ，每年收入的1/5要用来付利息，就像你年收入10万块，结果因为你借了不少高利贷，每年要付2万的利息，与此同时你还要7万KTV消费、2万买谈恋爱、1万吃饭，不够用了，你必须想个办法，要么生产力爆炸，你收入大增，要么最好是找个办法缓一缓，这样起码不用担心别人突然全部要你立刻马上还钱——这方面大家可以用AI再研究一下，看看美国国债相关的事。

美国的天才法案，就是为了这事而生的，就是为了让美元、美债有更多的接盘侠，美元的需求更大，那降息、增发才有安全边债；美债的接盘侠更多，美债才足够安全。所以仔细研究天才法案，所有的规则都是为了这一点。

所以，仔细想一下，得出我的第三个原创观点：
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**美国政府与天才法案是稳定币的最大分发层。**

他们不是通过哪个具体的APP，而是在战略、政策、法规的层面来推进。

这不是讲故事和YY，更不是幻想，看看CIRCLE与VISA、STRIPE的合作，看看CIRCLE直接切入美国报税与企业系统，看看USDC被标普500评为优而USDT被评为差的评极，看看欧洲下架USDT而CIRCLE发行的稳定币成为第一。

接下来我们会看到CME的期货交易使用USDC，合约持仓成为USDC的新增；会看到纽交所的5\*23小时交易并在美股上链后，支持USDC，巨大的交易量使USDC发生留存；会看到在外汇交易中，USDC占据绝对主导地位。

而USDT要么回归，变老实人并落后于CIRCLE；要么继续在现在的路上狂奔，自己成为美元的发行人，想增发就增发最后创始人进监狱。

最后，值得强调的是：理解稳定币，一定要把握其与法币的微妙不同，避免简单粗暴地照套过去。

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原文中还有较多其他观点，就不一一讨论，但总体感觉作者可能是受限于对传统互联网有较多研究，思维始终难以转化到观察新事物的角度，通篇都有一种用错误的旧框架套新事物的角度，而且旧框架中以为分发层捕获最大价值我也用微信支付不赚钱证明逻辑并不严谨。

而所谓的旧框架，举一例即可：
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原文称“稳定币发行与准备金保证了“数字美元能存在”，但一旦成为公共基础设施，必然被标准化、监管化，其回报被压缩到接近无风险利率”。

这里是只有推理，但论据很错误，为什么成为公共基础设施，回报就会被压缩？他举的例子是TCP骨干网之类。那个是基础所以回报弱，而CIRCLE是基础，所以回报也会弱，这种推理错误叫什么？小明是男人，他很好色；小宇也是男人，所以也好色？这个推理是不严谨的（^^虽然小宇也好色，但我想你懂了我的比喻）

那为什么稳定币是基础，但他收益不会弱，而会越来越高？因为如果USDC规模越来越大，他的收入是确定的、稳定币，这是一目了然的，而不是压缩的，当它规模越大，挑战者的成本就越来越大——甚至成为无法被挑战的存在。

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彼得·蒂尔对如何发现未来会伟大的初创公司？提了四个方面：

第一、它们不受欢迎，不是热点所在
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第二、它们很难评估，不在大多数人能力圈
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第三、它们有风险，但不是不可逾越的风险
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第四、如果成功了，将非常有价值

当前，其实不能说CIRCLE就一定会成功，也存在着诸多不确定性，比如照搬4个方面去看：

第一、它们不受欢迎，不是热点所在
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稳定币仍不是主流投资人视野之内，大家还是集中在AI、消费，银行甚至在发动游行表示反对。

第二、它们很难评估，不在大多数人能力圈
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理解稳定币，其实是需要很强的币圈与股市双角度的。

第三、它们有风险，但不是不可逾越的风险
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充分竞争的风险，能否始终保持优势？走着看吧。

第四、如果成功了，将非常有价值
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成功了，将是一家每年稳赚几百亿美元的企业。

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