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# 投资就是低价买好股票

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时间：1991 年春  巴菲特对圣母大学全体师生的演讲中观众提问部分
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**问：怎么看待有效市场理论？这个理论认为一切有价值的信息已经及时、准确、充分地反映在股价走势当中，其中包括企业当前和未来的价值，除非存在市场操纵，否则投资者不可能通过分析以往价格获得高于市场平均水平的超额利润。**

那确实是个问题。有效市场理论由此产生。听到有人站出来说“做什么都没有用”，这真是太美妙了。这是一个真正的优势。但我认为这一理论如今不像之前那样站得住脚了。然而，10 多年来，所有解释出来的真理都在说，思考并不能带来什么益处。投资也就意味着做企业。一旦你认为投资标的已经被充分定价了，那意味着你不得不进一步宣称所有的商业实体都被充分定价了，你仅仅是在不加瞄准地乱扔飞镖。如果假定这些投资者是一群象棋棋手，或者是一帮桥牌选手，并相信思考下一步该怎么走并不会给他们带来好处，那么你将占有巨大的优势。在商学院中，已经有成千上万的学生学习了这个理论（认为思考是在浪费时间）。

你提及的“五西格玛”事件，实际上是斯坦福大学的比尔·夏普几年前提出的。我的朋友查理说过：随着记录的延长，增加一个西格玛数字总比重新评估理论来得容易。事实确实如此。我想那就是肯·加尔布雷思（Ken Gail- breth）所说的：经济学家对待想法最经济，他们一旦在学校里学到某种理论，就终生不忘。市场通常是相当有效的。你挑选道琼斯指数下的 30 只股票，而一群非常聪明的人都在盯着这些股票并分享相同的信息，多数情况下，它们都会被有效定价。但这又怎么样？你只需要在一些时候正确就可以了。有时这么做会显得非常怪异，有时则会显得莫明其妙。

1974 年，你可以用 8000 万美元买下整个《华盛顿邮报》。那时，该公司没有负债，却拥有一家报纸、一家周刊、哥伦比亚广播公司（CBS）位于华盛顿特区和佛罗里达州杰克逊维尔市的电视台、迈阿密的 ABC 电视台、哥伦比亚广播公司在哈特福德/纽海文的电视台、加拿大 80 万英亩森林的一半权益，再加上那里的一家年产 20 万吨的加工厂、《国际论坛先驱报》1/3 的股份。或许还有其他资产，不过我记不起来了。

如果你问几千个投资分析师或者媒体专家这些财产值多少钱，他们都会说，如果把这些资产加在一起，总价值可能为4 亿美元、5 亿美元甚至 6 亿美元。

回到 20 世纪 70 年代，在靠一部小说和电影赚到钱以前，《华盛顿邮报》记者鲍勃·沃德伍德（BobWoodward）有一次问我如何才能赚到钱。我回答他说：“鲍勃，这很简单，就是给自己找到一篇合适的报道。现在的问题是你所有的报道都是布兰德里（Bradley）分配给你的。你得去采访杰布·马格鲁德（Jeb Magruder）”

我说，“给自己找个报道吧。报道的题目是：《华盛顿邮报》公司价值几何？如果布兰德里让你做这篇报道，你会外出采访两周，并交出一份非常出色的报道。你会算出一家电视台能卖多少钱，一家报纸能卖多少钱，你也会评价性格。你写这篇报道非常得心应手。这比发现比尔·凯西（Bill Casey）在临终时想了些什么要容易得多。你所要做的就是给自己找到这样的一篇报道。”

“当你采访回来时，如果你对这家公司的估值为 4 亿美元，而市场上这个公司就卖 4 亿美元，那么你依然完成了这篇报道，但它对你没有什么金钱上的意义。但如果你对它的估值为 4 亿美元，而市价只卖 8000 万美元，你会造成轰动。你的言下之意可能是说，这家公司管理层的无能正侵蚀那4 亿美元的价值，或者说他们心术不正，正在按鲍勃·韦思科（Bob Vesco）的方式行事。再或者你是在大声告诉人们这是一个绝佳的买入机会，因为你可以用20 美分买到1 美元的资产。当然了，在 8-10 年内，在资产基本不变的情况下，那4 亿美元资产（现在）已经增值到了 30-40 亿美元。”

这并不是一篇很难理解的报道。1974 年基于上述估值，我们从不超过10个卖家手中买入了《华盛顿邮报》公司 9%的股票。这些卖家包括了史库达·史蒂文斯（Scudder Stevens）和一些银行的信托部门。

如果你问任何一位将股票卖给我们的人这家公司值多少钱，他们将提供的答案是 4 亿美元。顺便提一句，如果市场上的价格下降到 6000 万或者 4000 万美元，Beta 值就会上升，因而这家公司会被看成有着更高风险的资产。以8000万美元的估值买人股票不存在风险。售价 4 亿美元时的风险较售价从 4 亿美元跌至 8000 万美元时的风险要高得多。但这家企业的这些资产都是看得见的。但你会说“我不知道如何评估《华盛顿邮报》公司。”评估《华盛顿邮报》公司并不难。你可以看看报纸和电视台都卖什么价。如果你给出的总价是 4 亿美元，而市场售价为3.9 亿美元，那该如何？你不能买（因为安全边际太小）。如果你的估值范围是3 亿-5 亿美元，而市场售价仅为 8000 万美元，你不必获得比这更精确的估值就能进行投资了。这种情况就出现在了这家公司身上。

我们在两年前买入可口可乐公司的股票，（最终）持有了该公司7%的股票。我们为此支付了 10 亿美元，因此，我们实际上是在以140 亿美元的价格买入整个这家公司。这里每个人都了解可口可乐公司。如果烟草巨头菲利普·莫里斯公司（Philip Morris）在那一天购买可口可乐公司的话，他们可能会支付300亿美元的价格。但可口可乐不会以这样的价格将自己卖给别人，你们也不会以这样的价格卖出可口可乐公司。当时可口可乐公司正在回购股票。因此，实际上这家公司正在为你而买入自己的股票。他们正以 50 美分购买1 美元或者更低的价格买下你们合伙人所有的股份，这就是这家企业伟大之处，且这么做不会带来道德问题。这是一家很好理解的公司。这一点毫无疑问。

对于看那本书时我不知道的事情，我现在依然不知道。在看那本书之前的8年中，我是一名图形派。我喜欢研究各种各样的图形，满脑子都是图形。突然有一天我的一位朋友告诉我说，你完全不需要这么做，你只要以大幅低于价值的价格购买就可以了。

我们在购买企业时变得更为不利了，因为我们现在只局限于购买大企业，或者大企业的一部分了。这是一个巨大的劣势。正如查理说的，“这会让事情变得更糟糕”。

你会发现这很有意思。以市值计算，我们现在可能持有70 亿-80 亿美元的股票。1970 年，伯克夏持有 1500 万美元的股票。我们当时拥有的证券比现在要多。我们没有通过买入更多的股票改变这一现状。我们不时会发现一些好股票。我们在今年的年报中宣布，我们进行了两项大规模的购买操作，每笔购买金额都有 3 亿或者 4 亿美元。你还会不时遇到好的机会的。当机会来临时，他们可能只出现 15 分钟（我想他是这么说的）。有时候天上会下黄金，虽然这种情况不多见，但当出现的时候，你必须让自己等在那里。

这种情况每隔一段时间会出现一次。这样的情况终究会出现，但你无法让它出现。与此同时，如果你抓住了这样的机会，你会赚得盆满钵满。